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【国金晨讯】 货币松紧怎么看债市交易难不难?南极电商GMV高增应

归档日期:06-29       文本归类:高压弹      文章编辑:爱尚语录

  4月25日国新办举行降低小微企业融资成本政策例行吹风会,会上央行领导回答了记者关于货币政策取向的提问。我们对此解读如下:

  稳健货币政策总体上力度得当、松紧适度,原来并没有放松,现在也谈不上收紧,始终与名义经济增速相匹配。根据这个观点,考虑到一季度名义GDP增速大幅下降至7.84%,M2增速则反弹至8.33%,两者之间走势背离导致一季度宏观杠杆率小幅上升,从“防范金融风险”的角度考虑,确实存在阶段性边际调整的必要。

  DR007是反映“松紧适度”的理想指标。4月份以来DR007震荡走高,表明货币政策边际上有所收紧。

  利率市场化怎么做?我们判断未来改革的方向是推动基准利率向市场利率靠拢,逐步弱化甚至直接取消存贷款基准利率,未来对于加息、降息的判断应该以公开市场操作利率为锚,同时关注贷款基础利率的变化和引导作用。

  复盘年初以来央行各项报告、会议和讲话透露的信号,货币政策微调有迹可循。央行在确认了一季度经济阶段性稳定之后,认为在稳增长的前提下更需关注金融风险,实际上是对去年四季度以来天量社融信贷投放的自我修正。

  3月份以来,央行公开市场操作力度明显转弱,意味着此前DR007长时期运行在7天逆回购利率下方可能产生“流动性幻觉”,因此有意识引导市场利率中枢抬升,修正市场对于流动性宽松的单边预期。

  央行货币政策微调,关键不在于资金价格中枢抬升的影响,而是市场预期的改变,短期内政策不确定性的上升导致投资者交易情绪的崩坏。

  债市交易难度加大,等待新的预期差。相比于18年波澜壮阔的利率牛市,今年基本面和政策面的波动率有所上升,导致债市投资难度加大,投资者需要逐渐适应经济增长和货币政策二阶变化带来的预期调整。从一季度各项指标看,我们认为年内经济下行压力依然存在,包括社融、投资等多项指标下半年转弱可能性较大,考虑到“稳健的货币政策要根据经济增长和价格形势变化及时预调微调”的目标导向,“经济没那么好、货币政策没那么紧”的预期可能再度出现,从而带来新的上车机会。

  贵州茅台发布2019年一季报,报告期内实现营业收入216.44亿元,同比增长23.92%;归母净利润112.21亿元,同比增长31.91%,基本每股收益为8.93元。2019Q1预收账款为113.85亿元,较2018年底下降21.92亿元。

  一季度表现超预期,量价齐升助推公司收入水平:2019Q1公司实现营业收入216.44亿元(+23.92%),归母净利润112.21亿元(+31.91%),略超出快报预计数字,表现超预期。据渠道调研反馈,春节期间茅台终端动销较好,非标猪年生肖酒需求旺盛,放量明显,预计整体发货量较去年同期有小幅增长。另外,18年初公司出厂价提至969元/瓶,18Q1报表端并未完全显现,19Q1报表确认全部按969出厂价打款,提价反映较为充分,量价齐升推升公司Q1收入水平。结合渠道调研,部分经销商于3月末提前执行Q2打款,且部分4月配额已发出,也对Q1业绩产生正面影响。

  产品结构优化+提价充分反映+费用投放效率提升,共同推动净利率同比提升:19Q1毛利率为92.11%,同比+0.80pct,主因吨价的提升以及产品结构的优化(生肖、非标等高端茅台酒比例提升)。另外,公司费用投放效率不断提升,19Q1期间费用率同比下降1.5pct至10.8%,其中销售费用率同比下降1.4pct至4.0%,贡献较为突出。毛利率提升叠加费用端改善,使得一季度利润增速超过收入增速,推动净利率同比提升2.77pct至55.05%。

  直销方案落地有望推动直销比例提升,直销+非标提升助力全年目标达成: 2019Q1批发渠道与直销渠道分别实现营收205.38亿、10.92亿,分别占比95%、5%,直销比例仍比较低。公司2019年计划着重提升直销渠道占比,Q1共减少533家经销商,预计将会为直销留下较大的发展空间。4月19日,贵州省招标投标公共服务平台发布两则茅台招商公告,600吨茅台酒蓄势待发,直销渠道有望迎来较快发展,预计2019年Q2/Q3/Q4直销占比有望持续提升,进而推动公司业绩不断提升。我们认为,在19年这个可执行量的小年,直销+非标占比提升有望成为全年业绩增长的主要推动力。

  南极电商年报点评:GMV+65%,应收账款改善,快速成长依旧,白牌电商,星辰大海

  我们认为,现在200亿GMV仅仅是南极电商征程的前半程,未来南极电商还有更为广阔的空间。预计未来2-3年,南极电商GMV复合增长率超过35%,预计2019-2021年,公司归母净利润分别为12.2/16.3/20.0亿,对应PE分别为23/17/14x,维持买入评级,目标价15元。

  基本面强劲,营收&净利强势增长,业绩符合预期。2018年公司实现营收达33.55亿元/+240%YOY,归母净利润8.86亿元/+66%YOY,与业绩预告相符。分业务来看,2018年南极电商主业营收为10.4亿元,同比增长39%,占总营收的31%,实现归母净利润7.59亿元,同比增长50%,占总归母净利润的86%;时间互联营收为23.2亿元,归母净利润的1.28亿元,超过业绩承诺1.17亿元(时间互联2017年并表2个月,2018年全年并表)。

  南极本部应收账款进一步改善,预付账款同比减少。2018年末应收账款净值为7.25亿元/+43%YOY,应收账款2018Q3为10.8亿元,环比减少3.5亿元,有所改善,其中品牌综合服务业务应收账款为4.2亿元/+36%YOY,增速小于相应业务收入增速(2018年品牌综合服务业务收入及经销商品牌授权收入合计9.3亿元/+46%YOY)。

  预付账款总额为5.5亿元,其中南极本部预付账款为266万元/-34%YOY。经营活动产生的现金流量净额为5.5亿元,其中公司本部为5.8亿元/14%YOY,时间互联为-2,774万元。南极本部应收账款进一步改善、预付账款同比减少、经营活动产生的现金流量净额同比增加。本期资产质量有所改善,偿还了1.8亿的长期借款,支付了2016年收购CCPL的股权转让款1亿元(其他应付款相应减少),并且购买了4亿的理财产品(其他流动资产相应增加)。

  南极电商2018年总GMV达到205亿元,同比增长65%。分品牌来看,南极人/卡帝乐/其他分别实现178/23/4亿元GMV,同比增速分别为63%/84%/86%,分别占比为87%/11%/2%,占比变动幅度为-1.3/+1/+0.2pct,多元化品牌战略渐显成效。分渠道来看,阿里/京东/拼多多分别实现146/36/18亿GMV,同比增速分别为64/40/153%,分别占比为71/17/9%,占比变动幅度为-1/-3/+3pct。2016/2017/2018年公司的货币化率分别为6.47%/5.15%/4.55%,成熟品类(如家纺&内衣)货币化率相对较高,新品类(如生活电器&汽车用品)货币化率相对较低,随着新品类的拓展,公司整体货币化率有所下降,这是扩张过程中的正常现象,预计未来货币化率会稳定在4-5%之间。

  我们以EV/销量指标作为估值方法,2019年为0.18(百万美元/辆),假设相对传统车厂的估值溢价由10倍收窄至4倍,对应目标价376.61美元。维持 “买入”评级。

  4月25日,特斯拉发布Q1财报,实现营收45.4亿美元(同比增长33%),GAAP净亏损7.02亿美元,账面上现金和现金等价物为22亿美元,Model 3毛利率约为20%。

  结束连续两月盈利势头,营收受交付量影响。(1)由于欧洲及中国地区Model 3物流延误,特斯拉最后10天完成Q1一半以上的交付量,部分车型被迫转至Q2交付,Q1营收低于一致预期21%,未来将平衡全球客户同时生产交付的战略。(2)现金及现金等价物较2018年底减少15亿美元,其中包括偿还的9.2亿美元可转债,预计未来季度账上现金将继续增加。(3)SG&A费用占营收16%,相较行业10%水平仍为高位,马斯克计划将在流量集中区域继续增加门店,同时关闭经营不佳的门店。(4)由于汽车价格调整及版本下沉,预计公司盈利仍承压至Q2,Q3将重新实现盈利。北美Model 3平均售价近5万美元。

  Q2将交付9~10万辆车,重申全年交付目标36~40万。受税收抵免退坡及销售周期影响,ModelS/X Q1仅售1.2万辆,特斯拉发布新版ModelS/X,升级传动及悬挂系统,增大充电速度及续航,颇具吸引力。而Model 3成为Q1美国最畅销的中高端轿车,由于版本下行因素,Q1毛利率下滑至20%,未来起量后成本有望大幅下滑,长期毛利率目标仍为25%。此外,预计上海工厂年底实现1~2千辆的周产能,单位产能成本比Fremont工厂低50 %。刚面市的自动驾驶芯片及Robotaxi蓝图支撑一定估值。

  “马斯克”风险;现金流压力;Model 3 产能爬坡;工厂和新品落地不及预期;竞争对手风险;电动车受汽车增速减缓影响;多、空方对决影响股价。

  公司是减震降噪NVH龙头,短期业绩受行业增速放缓及毛利率下降拖累,但通过向轻量化底盘和高毛利率的汽车电子产品(电动真空泵+智能电子刹车系统)的拓展,中长期收入增长有支撑。由于下游车市低迷,年降压力大,对2019年盈利预测下调7%。预计公司2019-2021年归母净利润分别为7.55/8.64/10.40亿元,对应 EPS分别为1.04/1.19/1.43元。下调公司目标价7%至20.76元,对应2019年PE 为 20x,维持“买入”评级。

  公司公布2019年第一季度报,2019Q1实现营收、归母净利润及扣非归母净利润分别为12.46亿、1.14亿、1.08亿元,分别同比-16.8%、-43.1%、-43.0%。此外,EPS为0.16元。

  毛利率承压,NVH(减震器/内饰功能件)业务承压影响短期业绩。Q1整体业绩增速随车市整体低迷、NVH产品价格承压而放缓,由于毛利率增速低于营收增速,归母净利润同比降幅大于营收同比降幅。Q1毛利率为26.3%,同比下降2.8pct,进一步承压。销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/4.2%/5.9%/0.5%,较上年同期的13.7%下降2.3pct。凭借优质客户(吉利/通用)的绑定,公司2018年减震产品营收仍有约4%的增长,但2019年上半年压力逐渐增大。预计短期业绩随NVH业务增速渐缓,后期通用全球项目(16.8亿元订单、周期6年)量产,对3-5年内业绩形成支撑。

  轻量化支撑中期业绩,EVP和IBS引领长期增长。中期看,公司轻量化产品包括控制臂、电池包与大型车身结构件、转向节、轻量化底盘等,供货于吉利、北汽、一汽、广汽乘用车、长城等,并陆续进入特斯拉和国内造车新势力(蔚来/威马)供应链,进入收获期。长期看,公司积极布局电子真空泵EVP及IBS,研发费用同比增长26%。成功开发新能源汽车标配的电动真空泵,并在国内率先研发智能驾驶执行层的关键模块智能刹车系统IBS,目前电动真空泵更新到第二代,随客户导入逐渐放量。预计EPV、IBS 2022 年实现达产状态。

  新能源汽车发展不及预期;汽车行业增速下降超预期;上游原材料价格上涨超预期;整车厂降价压力超预期;固定资产逐年上升带来折旧费用增加。

  我们预计公司2019-2021年归母净利润5.81/9.04/10.05亿元,增速分别为103%、55.5%、11.2%。我们看好特高压大规模重启给公司带来的巨大订单和利润弹性,并且配网业务步入快速发展轨道将有望强化业绩持续性;给予公司一年目标价13元,对应2020年20倍PE。

  公司发布2018年年报。营业收入和归母净利润分比为108.2亿、2.86亿,同比增长20.74%、-54.59%,整体业绩符合预期。

  毛利率大幅下降大幅拖累业绩表现,经营现金流获大幅度好转。由于2018年高毛利率特高压产品营收大幅下降,叠加部分高附加值高压产品销售价格大幅下降,导致公司整体毛利率大幅下跌6.46pct到14.14%;此外由于经营规模上升导致期末短、长期贷款规模大幅提升,使得财务费用较2017年大幅上涨9000万。主要受此两方面因素影响,公司2018年归母净利润大幅下滑。去年公司应收账款天数上升至328天,但公司同时合理优化了存货管理,并适当提升了对外应付账款比例,全年经营现金流回升至+7.7亿元。

  特高压再次迎来发展机遇期,将带动公司业绩实现大幅反转。2018年公司总计交货15个GIS,同比大幅下滑,受此影响2018年特高压板块营收大幅下降约50%。但在“新基建”稳增长背景下,发改委于去年9月规划共计9项“7交5直”特高压工程,特高压建设大规模重启将带来大致1900余亿元投资规模,公司有望从中获得总计63亿元订单(已经招标的“两交两直”项目获得20亿左右订单),加上2018年结转大约32亿元特高压订单,同时暂不考虑可能新增批复线路,公司近三年执行特高压订单总额大约在75亿左右。此外,公司在最近两次招标中GIS中标单价出现了强劲回升,最高达到8350万元,相对低谷价格提升超过38%,叠加铜、铝等大宗下行趋势下,特高压项目规模快速提升后毛利率有望逐步提升到此前较高水平。

  中低压配网贡献毛利大幅增长。目前公司通过EPC、经营性租赁等形式切入省网项目,去年末已拿下浙江省、甘肃、山东省50亿中低压输配变电大项目,Q4配网交付任务紧,使得全年配网板块营收和毛利分别达到42亿、6.6亿,同比增长分别达到162%、335%。且在配网投资加速补欠账、省网招标比例快速提升的趋势下,我们认为公司作为国网系质量体系管控严、产品序列全的龙头公司在配网业务会有更大的提升空间。

  目前我国航空需求体现韧性,运力引进受限,叠加票价改革持续,票价弹性释放具有动力。并且预计油价与汇率逐步转向利好,预计公司2019-2021年EPS分别为0.74/0.98/1.23元,对应PE分别为14/10/8倍,维持“买入”评级。

  公司2019Q1营收325.5亿,同增3.0%,归母净利润27.2亿,同增3.6%,扣非归母净利润26.5亿元,同增1.9%,业绩符合预期。

  运力投放谨慎,收益水平继续提升:2018年公司机队引进速度较慢,截止3月末,公司共运营676架飞机,同比2018年3月末增长仅5.0%,使得运力投放较为谨慎,2019Q1公司ASK同增6.6%(国内5.0%/国际8.8%)。运力投放减缓,我们认为公司在Q1主动采取更为积极的价格策略,并且2018年两次全票价提升,在调整国货航转让合并口径后,我们测算公司Q1单位客收同增约5%。价格策略对公司国内需求有所影响,Q1整体RPK同增7.0%(国内4.2%/国际11.0%),Q1客座率至81.4%,同增0.3pct(国内-0.6pct/国际1.5pct)。

  Q1油价小幅下降,汇兑同比依然利空:Q1航空煤油进口到岸完税均价同降3.8%,减小其他成本项释放压力,营业成本同增1.3%,毛利率同增1.4pct。虽然今年以来油价处于爬升阶段,但同比仍小幅下滑,燃油成本压力明显改善。汇兑方面,Q1人民币升值1.9%,但2018Q1升值3.4%,Q1汇兑损益仍处于利空阶段,预计Q2汇兑损益将开始贡献利润增量。

  新租赁会计准则提高利息支出:2019年公司采用新租赁会计准则,原经营租赁以融资租赁方式计入资产负债表。新租赁会计准则使得利息支出增加,叠加汇兑净收益同比减少,Q1公司财务为-11.3亿,去年同期为-100.0亿。同时新租赁准则将公司资产负债率提升至65.4%,2018年末为58.7%。

  B737MAX8停飞影响持续,期待旺季收益水平提升:民航局暂停B737 MAX8机型适航认证,目前该机型自动飞行控制系统正在进行重新评估,旺季前无法复飞较为确定,旺季运力将存在缺口,票价提升持续,增厚航空公司业绩。公司机队庞大,网络完善,或将通过提高飞机小时利用率,降低B737MAX8无法引进的负面影响。

  公司发布2019年一季报,营业收入1.62亿元,同比增长70.57%;归母净利润2405.11万元,同比增长62.03%;扣非归母净利润1900.52万元,同比增长31.13%。业绩增速超预期。

  估算自动化业务增速较高,整体营收增速超预期。1)发动机零配件业务增速稳健:国六标准延迟推行、国五产品受汽车产销不景气影响增速稳健,因此我们估算上海众源一季度收入增速在10%左右;2)自动化业务增速50%左右:剔除上海众源影响(基于上海众源2018年2月开始并表,及2019年一季度增速10%假设),估算汽车电子自动化业务增速在50%左右,超过预期,反应公司一季度订单完成、收入确认较为顺利。

  毛利回升、费用控制良好,盈利能力有所改善。受发动机零配件业务拖累(毛利率18.71%),2018年毛利率28.01%。2019年一季度整体毛利率30.13%,有所改善;规模化效应显现,管理+研发费用率10.09%,相比2018年一季度和2018年均有所降低,叠加政府补助600万元,净利率17.29%,相比2018年提升4个百分点。

  应收账款增加,现金流有所恶化。一季报应收账款1.88亿元,同比增加106.45%,高于收入增速。经营净现金流-3386.57万元,相较上期由正转负。两者均是因为博世总部订单无预付款及行业整体付款不佳导致。

  在手订单充足,2019年业绩增长确定性高。公司项目周期较长,预计2019年1-3季度收入均来自2018年在手订单。2018年公司新签订单4.78亿元,叠加部分未完成订单,预计2019年将全部确认收入,2019年业绩高增长确定性高。

  汽车电子自动化市场需求不及预期;客户集中风险,博世系订单不及预期;市场竞争加剧风险;盈利水平下降风险

  药石科技一季报点评:一季报符合预期,药石研发+药石制造持续发力,业绩继续保持高增长!

  公司发布2019年一季报,分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润1.52亿元/0.34亿元/0.32亿元,同比分别增长53.07%/66.88%/74.13%,业绩符合预期。

  公司聚焦药物分子砌块研发和生产,规模生产能力稳定增强,主营业务保持高速增长,2019年一季度实现收入1.52亿元,同比增长53.07%,符合预期。管理费用同比减少8.17%(2018年一季度基数偏大),销售/研发/财务费用均有一定程度的上升(同比增长72.60%/61.20%/438.89%),费用端总体费用/营收占比有所下降,净利润增速快于收入增速。

  本期毛利率有小幅下降,我们预计2019年毛利率将总体保持相对稳定:一方面公司规模生产订单持续增多,大订单的毛利率相对较低;另一方面公司历来重视研发(本期研发费用同比增长61%),分子砌块的研发和新工艺技术(如连续流化学、酶化学、微填充床技术等)接连突破,新技术的应用提高了生产效率、降低了生产成本,对毛利率的稳定起到了积极支撑作用。

  公司努力打造药石研发+药石制造双品牌,不断完善研发、中试及产业化三大平台,规模生产能力不断增强,吨级规模生产经验不断丰富,并且不断向GMP中间体、API等产业链下游延伸。公司的商业模式由高库存的小订单-现货制逐渐向低库存的规模订单-以销定产制过渡,库存周转天数自2017Q1开始连续多个季度有明显下降(2017Q1为397天,2019Q1为210天)。

  全球产业转移叠加中国医药创新崛起,国内分子砌块及中间体行业将长期保持高景气度。药石科技作为全球新颖药物分子砌块最主要的供应商之一,核心价值突出,公司业务进入快速上升周期,规模效应逐渐显现,业绩弹性大,成长确定性强。

  下游产品研发、销售不达预期,原材料涨价,汇率波动,安全生产与环保,新业务拓展不达预期,核心技术人员流失,解禁风险 ,大客户依赖风险

  我们在前期报告《血制品行业投资框架演变和未来趋势分析》中指出,国内血液制品行业经过2017-2018年的调整和恢复,已经出现整体性的销售和周转改善,预计行业的供应稀缺性未来会进一步恢复;公司血液制品业务在国内具备综合领先优势,血制品业务估值未来有望迎来修复。

  我们认为基因公司单抗业务价值在过去股价中并未得到充分体现,随着其研发的推进和品种序列的扩展(七个品种取得临床批件,四个品种进入临床III期),未来这一业务有望得到更充分的价值确认。

  考虑公司血制品恢复态势和疫苗放量潜力,我们预计公司2019-2020年归母净利润为14.47、19.06、23.69亿元,同比增长27%、32%、24%。

  公布一季报,公司Q1实现收入6.96亿元,同比增24%;归母净利润2.60亿元,同比增25%;扣非净利润2.4亿元,同比增27.6%。业绩略超预期。

  报告期公司在利润表和资产负债表端展现全面的复苏。考虑到Q1是传统的流感疫苗淡季,疫苗批签发和销售规模较小,本期收入和利润增长集中体现了血液制品业务的改善态势。我们估计疫苗公司Q1有较明显亏损,同时,联营合营企业(主要是华兰基因)合并亏损855万元,实际血制品业务利润进一步高于表观水平。

  本期销售费用增加较多,我们认为主要与血制品销售政策调整影响和费用计提在2018Q1尚未充分显现有关,如将2019全年水平与2018全年对比,预计血制品相关销售费用增幅将大大缩小。

  在收入取得长足进步的前提下,本期应收账款9.75亿元,较期初10.8亿元进一步回落;存货13.24亿元,较期初12亿元有所上升,我们认为与血浆采集加速,原料和半成品库存增加有关。预收款项期末余额1649万元,较期初增加50%,主要原因系预收货款增加所致。

  疫苗行业监管和质量风险;流感疫苗其他企业获批四价流感疫苗,市场出现竞争;医保控费和价格调整风险

  预计公司2019-2021年归母净利润分别为8.35亿元、9.33亿元、10.43亿元,当前市值对应PE分别为13、12、10倍,维持评级。

  2018年实现收入143亿元,同比+13.58%;归母净利润7.52亿元,同比+10.98%;扣非归母净利润3.14亿元,同比-22.85%。18年下半年以来,在中美贸易战、国内下游需求走弱、国内棉花价格走弱的多重影响下,公司纱线业务订单增长和网链业务增速均有所放缓。2019Q1实现收入36.34亿元,同比+19.78%,下游订单呈现小幅复苏,有望逐季改善;归母净利润1.72亿元,同比-21.47%;扣非归母净利润0.89亿元,同比-35.10%。

  2018年度公司纱线.32%。主营纱线方面,公司现已形成了浙江、黄淮、长江、新疆、越南五个生产区域。18年公司进一步优化产能布局,将位于浙江宁海、余姚的两个工厂6万锭产能转移至西部,新疆增加15万锭,共净增产能9万锭达到189万锭。展望2019年,预计公司在国内将有10万锭左右产能增长,并在年底力争实现在越南15万锭的新增产能 。

  18年及19Q1毛利率和净利率有所下滑,18年存货周转天数有所上升:18年公司综合毛利率为10.52%,净利率为5.27%;19Q1公司综合毛利率为10.44%,同比-1.51pct;净利率为5.03%,同比-2.52pct。18年及19Q1公司销售费用率分别为1.68%和1.53%,分别同比-0.48pct和-0.29pct;管理费用率(含研发费用)略有基本稳定;其他收益(政府补助)占比同比下降,18年及19Q1分别为2.55%和1.81%,分别同比-0.41pct和-1.93pct。

  18年存货周转天数有所上升,19年公司将重点侧重产销平衡:18年公司存货周转天数为145天,同比增加25天;应收账款周转天数为20天,同比下降3天;应付账款周转天数为19天,同比下降11天。19Q1公司的存货周转天数为158天,较18Q1下降8.6天;应收账款周转天数为21.16天,同比下降4.59天;应付账款天数为11.11天,同比下降22.37天。

  青松股份一季报点评:扣非归母净利同比+31.68%,拟收购化妆品ODM商诺斯贝尔获得核准批复

  公司拟收购国内第一大化妆品ODM商诺斯贝尔有望带来新的利润增长点。由于本次收购尚未完成,不考虑并购并表下,预计青松股份2019-2021年归母净利润分别为4.88/5.26/5.56亿元,当前市值对应PE分别为11.43/10.62/10.03倍,维持增持评级。

  2019年4月25日,公司发布2019第一季度报告:2019年Q1实现营业收入3.3亿元,同比+30.57%;归母净利润8145.9万元,同比+33.98%;扣非归母净利润7941.9万元,同比+31.68%。2019年4月16日,公司公告拟收购国内最大的化妆品ODM商诺斯贝尔90%股权的事项获得证监会核准批复。

  产品价格仍保持高位,公司19年Q1业绩快速增长:2019年Q1公司营业收入3.3亿元,同比+30.57%,归母净利润8145.9万元,同比+33.98%。2018年受松脂-松节油-樟脑产业链价格传导及放大影响,公司产品大幅上涨。2019Q1,公司产品价格仍保持在高位,19Q1综合毛利率为38.76%,同比+0.68pct;净利率为24.58%,同比+0.63pct。

  2019年4月16日,公司拟收购化妆品ODM商诺斯贝尔90%股权的事项获得证监会核准批复:公司于2019年4月16日收到证监会关于本次收购的核准批复。本次收购交易价格为24.3亿元,其中公司以发行股份方式支付15.1亿元,以现金方式支付9.2亿元。此外,公司非公开发行不超过发行前总股本20%的股份募集配套资金,募集配套资金总额预计不超过7亿元,且不超过本次交易中以发行股份方式购买资产的交易价格的100%,用于支付本次交易的现金对价、支付本次交易中介费用。

  诺斯贝尔是国内最大的化妆品ODM商。诺斯贝尔主要从事面膜、湿巾和护肤品的ODM业务,目前产能可达日产面膜650万片,膏霜60万支,湿巾3000万片,面膜产能全球第一,客户包括屈臣氏、妮维雅、资生堂、御泥坊、膜法世家和自然堂等。2018/2018-2019/2018-2020年业绩承诺扣非归母净利润累计不低于2.0/4.4/7.28亿元。诺斯贝尔2018年实现主营业务收入19.78亿元,同比+28%;归母净利润2.06亿元,同比+13%。

  风险提示:重大资产重组风险,原材料价格波动,标的资产业绩承诺无法兑现、存货周转变慢的风险,产品质量风险。

  公司推进“定制大家居”战略,加速渠道布局,与开发商合作拓展全装修业务。我们维持公司2019-2021年EPS为1.18/1.41/1.67元(三年CAGR17.2%),对应PE分为19/16/13倍,维持公司“买入”评级。

  2019年Q1,公司分别实现营收/归母净利润11.85亿元/1.07亿元,同比分别变动-4.67%/3.69%,实现全面摊薄EPS0.12元,略低于市场预期。

  大范围促销仍难救订单下滑。Q1公司营收下滑,为近五年单季度首次出现负增长。其中,核心主业衣柜收入下滑7.11%。2018年Q4公司在全国范围内推进促销活动,但效果仍不理想前端接单出现下滑。即便是3-4月公司前端接单有所回暖,但预计Q2收入端增长仍有较大压力。另一方面,Q1期内公司对产品出厂价进行下调,对盈利能力造成影响,综合毛利率为34.39%,同比下降0.36pct.。

  定制衣柜终端客流下滑,但单个订单销售柜体数量增加拉动客单价。虽然与去年同期相比,公司Q1期内门店新增384家。但新增门店并未对公司终端引流形成良好支撑,一季度客户数量8.6万户,同比下滑9.58%。期内公司量价齐升逻辑已经受损,预计终端流量层面全年压力较大。客单价方面,一季度达到10,825元/单,同比增长2.43%。然后公司衣柜单位平米出厂价却下降了4.87%,也就是说Q1客单价增长的源力来自单个订单出售柜体数量的增加。从分产品占比来看,Q1公司装饰柜、衣帽间等柜体产品收入占比,较2018年全年都有较明显提升。零售订单内部产品结构多元化日趋明显,为客单价实现小幅增长提供支撑。

  橱柜木门减亏明显。Q1内橱柜门店同比增加50家,实现收入为1.08亿元,同比增加12.98%。橱柜收入增速较18年同期改善明显,且大幅减亏34.36%。借助新品上样与开店的共同助推,新业务木门实现收入2,838.25万元,同比增长36.10%,减亏幅度超过20%。目前木门正逐步与衣柜实现一体化销售,由于体量较小后续收入端增长相对会维持较高水平。

  房地产业宏观调控变动风险;市场竞争加剧风险;新产能消化不及时的风险;产品降价影响盈利的风险。

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